La responsabilidad fiscal sí paga...y paga bien

¿Por qué se han ensombrecido en los últimos días las perspectivas de una recuperación económica mundial, en especial en Europa? Por algo que, desde el inicio de la crisis, era previsible: La desastrosa situación fiscal de los países de la "Europa periférica" (persiste en esa denominación, desempolvada en estos días, un dejo de desprecio y arrogancia, aquella vieja conseja de que la auténtica Europa "comienza en los Pirineos"), el conjunto de los "PIIGS" (en inglés: Portugal, Italy, Ireland, Greece, Spain). Ya vemos que no sólo existen los "BRIC" (Brasil, Rusia, India, China).

La preocupación acerca del futuro económico de esos países, en especial de Grecia y de España, está más que justificada. Basta ver sus balances fiscales, sus cifras de desempleo, la persistente caída de sus indicadores de producción. El riesgo para los mercados se llama insolvencia. Con algo de exageración podríamos decir que tales países, hace unos años orgullosos nuevos miembros de la Unión Europea, se han "agentinizado" a paso veloz, teniendo como telón de fondo la crisis global. Claro que los déficit fiscales de Estados Unidos y de la Gran Bretaña también son impresentables, pero nadie en los mercados pensaría que esas dos grandes naciones incurrirían en la insolvencia (no sólo cuenta el tamaño, también cuenta la reputación histórica y la hegemonía monetaria en el caso de Estados Unidos).

En este contexto, México y su gobierno federal deberían estar presumiendo, con razón y orgullo, que la responsabilidad fiscal sostenida contra viento y marea en medio de las solicitaciones de la crisis (¿ya se nos olvidaron todas las voces que exigían un mayor déficit fiscal porque esa era la receta indicada para combatir la recesión?, ¿ya se nos olvidaron las jactanciosas criticas de que era un disparate proponer reformas tributarias en medio de la crisis?), ha dado excelentes resultados: La recuperación económica no parece estar en riesgo en México - aun cuando dependa tanto de la demanda por productos manufactureros en Estados Unidos- y eso lo están sancionando los mercados: El "riesgo país" de los muy endeudados se dispara francamente, como les ha sucedido a Grecia y España, mientras que las perspectivas para México son promisorias.

Todo esto está muy bien y lo saben quienes lo deben de saber. Lo que me intriga es por qué, cuando hay un auténtico logro para presumir y defender, el gobierno federal tiende a quedarse callado o a esconder la cabeza. Lo digo porque la semana que acaba de terminar, y para no perder la costumbre, algunos medios de comunicación (específicamente el periódico "Reforma"), algunos comentaristas despistados y hasta uno que otro legislador del PRI acusaron al gobierno federal de haber "mentido" o "exagerado" acerca de la magnitud del golpe fiscal (caída de los ingresos públicos) que tuvo que enfrentarse en 2009. El argumento, si puede llamársele así, es tan torpe como perverso: "Si había un boquete tan grande, preguntan, ¿por qué no cerramos el año de 2009 con un gran déficit fiscal? ". Es decir: Ahora resulta que es "malo" que no estemos tan mal como los tristemente famosos países PIIGS. Y también fue malo que, de manera previsora, el gobierno contase con fondos contingentes que le permitieron subsanar el golpe fiscal.

Los números son contundentes.

En la columna de la reducción de ingresos deben anotarse:
Disminución de ingresos petroleros: 143,129 millones de pesos
Disminución en la recaudación tributaria no petrolera: 136,202 millones de pesos
Disminución de ingresos de entidades públicas sujetas a control presupuestal: 24,540 millones de pesos

Lo que da un total de 303,871 millones de pesos.

Que se compensaron oportunamente con:

Remanente de operación de Banco de México entregado al gobierno federal: 95,000 millones de pesos
Recursos de fondos de estabilización (¡para eso son!): 82,927 millones de pesos
Coberturas del precio del petróleo (contratadas ¡oportuna e inteligentemente! en 2008): 64,404 millones de pesos
Excedentes de dependencias federales (algunos productos de recortes al gasto): 21,035 millones de pesos
Fondos de inversión de dependencias: 16,191
Otros (también algunos recortes de gastos): 24,313

Lo que da un total de: 303, 870 millones de pesos.

Si esto no es para presumirlo, o al menos para defenderlo, como ejemplo de un buen manejo fiscal en tiempos extremadamente difíciles, me pregunto qué sí lo es.

El sismo de hoy en diez puntos

Bitácora provisional de un desastre.

1. La Casa Blanca NO sabe “planchar” acuerdos con los legisladores de su propio partido.
2. Nos dijeron: “Es el rescate o el caos”. El acuerdo no pasó y hubo una jornada de miedo en los mercados financieros del mundo pero no hay evidencias de que los propios mercados no puedan procesar el fracaso del plan de rescate.
3. Si John Mc Cain suspendió temporalmente su campaña para empujar, con los legisladores de su partido, la aprobación del rescate, su estrategia fue un fracaso. Fueron los republicanos, los correligionarios de Mc Cain, los que mayoritariamente votaron en contra.
4. Han dicho varias veces a lo largo de este año: “Es demasiado grande para dejarlo quebrar”, lo mismo si se trata de Bear and Stearns que de Fannie Mae, Freddie Mac o AIG. Es mentira: En un mercado libre nadie debe ser tan grande como para no pagar sus errores.
5. Las carretadas de dinero – sólo ayer 620 mil millones de dólares inyectados a través de los bancos centrales - NO han llegado a donde tenían llegar o NO han servido para hacer solvente lo que seguirá siendo insolvente. La creencia neokeynesiana de que la liquidez es la panacea fracasó.
6. Después de los sismos de 1985 se dijo que las edificaciones en la ciudad de México eran más seguras que antes de los sismos. En efecto: Lo que se tenía que caer, o se podía caer, ya se había caído…y a raíz de la tragedia surgió una reglamentación mucho más rigurosa para las construcciones.
7. La “jugarreta” de una mayoría de los representantes republicanos, consistente en votar en contra del rescate propuesto, podría (subrayo: podría) haber puesto un “piso” a la debacle, con mayor efectividad, al menos, de la que podría surgir de la aprobación del propio programa de rescate.
8. La misma “jugarreta” puede marcar un “hasta aquí” a las políticas públicas que han alimentado la “pedagogía de la irresponsabilidad” (moral hazard). Con visión de largo plazo, y por elemental congruencia intelectual, ése “hasta aquí” es lo mejor que le puede pasar a la economía mundial.
9. En México habrá que regresar todo el paquete presupuestal de 2009 al escritorio de los diseñadores.
10. En el futuro, ningún libro de historia del siglo XXI podrá omitir una referencia explícita al lunes 29 de septiembre de 2008.

La tormenta perfecta, 101 años después (II y fin)

Después de la tormenta vendrá la sequía. Será sin duda una temporada de astringencia crediticia global, menores tasas de crecimiento y de reconstrucción del sistema financiero sobre bases más conservadoras. Pero por lo pronto la espiral del miedo continúa y la tormenta no cesa.



Un signo inequívoco de que aún hay mucha incertidumbre y confusión en los mercados financieros globales es que los políticos incrementan su cuota de declaraciones estúpidas. Ayer le tocó, ¡ay!, al candidato republicano John Mc Cain llevarse la palma al decir que él correría al presidente de la SEC y a todos los reguladores que permitieron "que los mercados fuesen usados como un casino".

Mc Cain obviamente no entiende ni lo que está pasando, ni mucho menos cuáles son las causas de la tormenta en los mercados financieros. Si quiere buscar culpables debería volver los ojos a la Casa Blanca, a la Reserva Federal y a otros bancos centrales que alentaron la fiesta de liquidez mundial en los últimos diez años. También tendría que hurgar en las no siempre transparentes relaciones de algunas calificadoras de valores con algunos fondos y bancos de inversión.

Una mayor regulación no soluciona nada. Los propios mercados habrán de purgarse y lo harán con mayor eficacia en la medida que la Reserva Federal y el Tesoro envíen señales claras de a partir de qué punto le pondrán un alto a los rescates apresurados y a las nacionalizaciones de facto, so pena de incentivar la formación de una larga fila de instituciones damnificadas mendigando ser salvadas por los contribuyentes.

Hay una clara tendencia hacia la extinción del negocio de la banca de inversión – o, si se prefiere, al estilo de banca de inversión de productos complejos, altos riesgos y altos rendimientos; negocio del que hoy se huye como de la peste-, y la precaria supervivencia de sólo dos de los grandes bancos de inversión (que algunos ignorantes confunden con los bancos de depósito tradicionales), marca por dónde seguirá la purga del mercado.

Para los mortales comunes, como usted y yo, todo esto significa que 2009 será un año difícil, en el que conviene tener liquidez (o estar en un negocio que la genere), tener muy pocos pasivos e invertir en incrementar la productividad, medida con indicadores duros de rendimiento real de cada peso invertido y de cada hora trabajada.

Pedagogía de la irresponsabilidad

Cada vez hay más semejanzas entre la actual crisis financiera en Estados Unidos y la crisis de México que se incubó durante 1994: Los contribuyentes terminarán pagando billones de dólares para premiar la incompetencia de los reguladores, la laxitud del banco central, la venalidad de los intermediarios financieros y la irresponsabilidad de los deudores.


Sólo pasa en el mundo de la política: Si el regulador falló miserablemente, los legisladores lo premian dándole más atribuciones reguladoras – que inhiben los correctivos que imponen los mercados- así como si alguna entidad gubernamental no ha cumplido su trabajo, la “solución” es aventarle más carretadas de dinero de los contribuyentes.

En inglés se le conoce como “moral hazard” y se suele traducir al español como “riesgo moral”. En realidad se trata de aquellas conductas irresponsables que las autoridades estimulan al rescatar una y otra vez a quienes han incurrido en pérdidas derivadas de su propio desempeño incompetente, inmoral, incluso fraudulento.

Durante sus 95 años de existencia, como escribía ayer en las páginas de The Wall Street Journal Allan Meltzer, la Reserva Federal de Estados Unidos ha acumulado un desastroso historial como regulador financiero. Falló, recuerda Meltzer (autor de la más completa historia de la Reserva Federal), con la crisis de las “punto com”, falló con la crisis de las hipotecas de baja calidad, por sólo mencionar dos de los yerros más recientes. Como “premio” a ese historial ahora se propone que la Reserva Federal también regule a los bancos de inversión.

Esas nuevas facultades reguladoras entorpecerán el funcionamiento de los bancos de inversión pero son, además, un claro aviso: En caso de incompetencia, irresponsabilidad o fraude, también los bancos de inversión acabarán siendo rescatados.

Rescatar es un verbo que hace salivar de gusto a los políticos, especialmente si son legisladores, porque los políticos viven de vestirse de superhéroes al rescate de los atribulados. Se alimentan de problemas y provocan más problemas por si acaso faltasen. Nada mejor para estimular conductas que terminarán en tribulaciones que la pedagogía de la irresponsabilidad: “No te preocupes, actúa irresponsablemente, aquí está el Estado como asegurador y regulador universal”.

Al igual que México pagó una dura penitencia en 1995-1996, la salida de la crisis financiera para Estados Unidos inevitablemente se pagará con menor crecimiento, pérdida de empleos, restricción crediticia y aceptación de pérdidas. Mientras más se tarden en corregir, más doloroso será el remedio.

Los ruido – traficantes

Un gran porcentaje de la supuesta información que difunden los medios no es tal sino “ruido” a veces involuntario y a veces deliberado. Por eso, como aconsejaba Antonio Machado, conviene pararse “a distinguir las voces de los ecos”.

El prematuramente fallecido economista Fischer Black (1938-1995) desarrolló, entre otras valiosas aportaciones a las finanzas modernas (derivados y opciones), una sugerente descripción del mercado financiero como el lugar de encuentro entre los “information traders” y los “noise traders”. Dicho en forma simple: Los mercados se mueven porque no somos omniscientes y diferimos en nuestras especulaciones acerca del futuro; pero algunas de esas especulaciones están sustentadas en información – por ejemplo, los datos sobre el crecimiento de las importaciones de bienes de capital que nos dan indicios sobre el futuro de la actividad económica – mientras que otras de las especulaciones se mueven por puro “ruido”, sinónimo de cualquier interferencia que distorsiona los mensajes. Dos ejemplos de ruido: los múltiples datos falsos que maneja en sus peroratas el patriarca de los pantanos (López) o las frecuentes campañas de desinformación que emprenden las televisoras – y sus apéndices- con el objeto de obtener alguna ventaja para sus negocios.

Tomo prestada la descripción de Black para hablar de los traficantes de ruido – o ruido-traficantes- que padecemos en México y en otros países. Tengo para mí que hay una correlación estrecha entre la proliferación de ruido y los obstáculos al desarrollo. Suele haber más ruido que información en los países pobres e improductivos y la más clara muestra de la improductividad es que hay en dichos países muchas más personas que obtienen rentas mediante el tráfico del ruido, que personas ganando utilidades legítimas al difundir información.

Una de las fuentes más prolíficas de ruido son las supersticiones y mitos disfrazados de dogmas “nacionalistas” o “revolucionarios” que caen en tierra fértil gracias a un sistema educativo diseñado para promover y perpetuar la ignorancia. El sistema educativo es la nodriza y ése, y no otro, es el significado de la frase acerca del gran poder que tiene “la mano que mueve la cuna” acuñada por James Joyce.

A mayor ruido en el sistema mayor será la brecha futura entre los ingresos de quienes tienen información y los ingresos de quienes sólo tienen ruido. Y a mayor pobreza y desigualdad se refuerza el negocio de los “ruido-traficantes”.

Crisis hipotecaria: Un riesgo gigantesco

Muy rápido debo atemperar mi optimismo acerca del futuro de la economía mundial. Un amigo lector, excelente economista, me hace notar que la crisis de las hipotecas de baja calidad puede tener consecuencias desastrosas si los bancos centrales de Estados Unidos y Europa suponen, ¡como lo están haciendo hasta ahora!, que dichos préstamos valen, en dinero contante y sonante, lo que no valen.

La crisis de las hipotecas de baja calidad – "subprime" – tiene todas las características de las crisis financieras típicas en las que la expansión del crédito, avalada en última instancia por el poder de los bancos centrales para crear dinero, lleva a la sobrevaloración de los activos en riesgo y de sus colaterales (las propiedades que garantizan la eventual recuperación de los préstamos) hasta que la burbuja estalla…con dos agravantes:

1. Nadie conoce a ciencia cierta la magnitud de los activos emproblemados porque están fuera de los balances bancarios tradicionales y se han convertido en una suerte de "commodities" financieros presuntamente homogéneos gracias a la magia de la ingenieria financiera y al aval de las agencias calificadoras, y

2. Hasta ahora los bancos centrales de Estados Unidos y Europa han usado su exorbitante poder de otorgar crédito – que en el fondo es el poder para crear dinero – con el fin de evitar un quebranto mayúsculo en grandes bancos comerciales; esto significa que, en breve, han tomado como "buenos" los préstamos "malos" y la burbuja no ha estallado en toda su magnitud; sigue pendiendo sobre nuestras cabezas como una guillotina.

Con suerte la burbuja se desinfla gradualmente, porque la llamada economía real está suficientemente sana y vigorosa para ir descontando las pérdidas en etapas sin ocasionar reacciones en cadena. Con suerte, pero también puede suceder que la crisis se vuelva epidémica y entonces veríamos una caída abrupta de la demanda en las economías industrializadas, una caída de los precios de las materias primas y del petróleo y una muy severa contracción del crédito.

Es un riesgo probable que no se puede desestimar y mi amigo corresponsal tiene absoluta razón al respecto. La causa última: La capacidad de los bancos centrales de crear dinero de la nada – dinero fiduciario- entraña un gran riesgo moral (pedagogía de la irresponsabilidad) para que las instituciones financieras actúen imprudentemente acicateadas por el incentivo de obtener utilidades exorbitantes respecto de su capital.

Las paradojas del dólar

Si el dólar es hoy más barato que ayer, significa que los bienes que vende Estados Unidos son hoy más baratos en términos relativos. Significa, por tanto, que la "debilidad" del dólar estimula la economía de Estados Unidos y actúa como una barrera más o menos eficaz contra los amagos recesivos.

Pese a sus bravatas, el mamarracho Hugo Chávez le seguirá vendiendo a Estados Unidos el petróleo venezolano y lo seguirá tasando y cobrando en dólares. Pese a tanta tontería que se dice por ahí, ni China, ni Japón tienen la menor intención de cambiar sus reservas de dólares a euros o a otra moneda.

La moneda cumple tres funciones: 1. Es unidad de cuenta, 2. Es medio de cambio y 3. Es almacén de valor. En términos relativos el dólar se ha debilitado en los últimos años como almacén de valor, pero mantiene su hegemonía indiscutible como unidad de cuenta y como medio de intercambio: El maíz, el jugo de naranja, el petróleo, el cobre, el trigo, el oro, la plata, las deudas de los gobiernos, la riqueza de los individuos, el valor de las empresas globales, los grandes contratos internacionales y muchísimas cosas más se siguen cotizando en dólares, se cuentan en dólares, se intercambian en dólares.

Y así seguirá siendo, al menos en el futuro previsible, porque a nadie le conviene cambiar toda la contabilidad internacional de golpe, con el inmenso riesgo de perder mucho en ese mero "cambio contable".

Es un hecho que el dólar ha perdido mucho terreno como almacén de valor. En sólo dos años, 2 de diciembre de 2007 contra 2 de diciembre de 2005, por ejemplo, el euro se apreció 25 por ciento. No es la primera vez que el dólar sufre una severa y prolongada depreciación: sucedió en 1977-79, 1985-88 y 1993-95, como recuerda la más reciente edición de The Economist, y el dólar siguió siendo, no obstante, la divisa preferida de los bancos centrales para sus reservas.

Para un país cambiar hoy sus reservas de dólares a euros implicaría vender un activo "barato" para comprar un activo "caro". Gana el que vende con los precios al alza, no a la baja. ¿Vender barato para comprar caro? Ese desatroso negocio no lo harán ni China, ni Japón, ni ningún país sensato.

China como vendedor y como “tax-eater”

A pesar del descenso del dólar, China seguirá invirtiendo sus reservas en valores del gobierno de Estados Unidos, porque ese es un requisito para que los consumidores estadounidenses puedan seguir comprando mercancías chinas, lo cual, a su vez, es un requisito – en el modelo chino- para elevar el nivel de vida de millones de chinos.

Fréderic Bastiat (1801-1850), uno de los mejores escritores de ensayos cortos de gran poder argumentativo (panfletos), ridiculizó la arraigada creencia mercantilista – que ve como el máximo logro de un país las exportaciones y considera nocivas las importaciones – diciendo que, de acuerdo con tal creencia, la solución para que todos los países fuesen prósperos sería que todos enviasen sus respectivos barcos cargados de mercancías a la mitad del océano…y ahí los dejasen.

China sigue un modelo de acelerado crecimiento sustentado en las exportaciones, pero ése es el sustento del modelo, no la finalidad del mismo. La finalidad es elevar el nivel de vida de los chinos. De ahí que lo importante no sea tanto cuánto venden los chinos, sino cuánto pueden comprar gracias a lo que venden.

De forma muy esquemática, el modelo funciona así: 1. Incrementos en la productividad orientados a satisfacer las necesidades de los consumidores del exterior, 2. Consecuente crecimiento de las exportaciones, 3. Consecuente crecimiento de las importaciones, primero de bienes de capital – para incrementar más la productividad- y después de bienes de consumo, para empezar a generar bienestar interno, 4. Acumulación de excedentes (reservas) a causa de las crecientes exportaciones, 5. Inversión de los excedentes en la moneda y en instrumentos de deuda de su cliente más voraz, Estados Unidos, lo que permite…6. Que su voraz cliente pueda financiar, con las inversiones de las reservas chinas entre otras inversiones extranjeras, su déficit en cuenta corriente y seguir importando…mercancías chinas.

Por eso China seguirá invirtiendo sus cuantiosas reservas en deuda del gobierno de Estados Unidos y, si seguimos la llamada equivalencia ricardiana (por David Ricardo) de que la deuda pública de hoy serán los impuestos de mañana, los chinos no sólo quieren ser los principales proveedores de los ávidos consumidores estadounidenses, sino uno de sus principales acreedores ya que, más temprano que tarde, esos consumidores, como contribuyentes, pagarán impuestos que servirán para dar servicio a la deuda y disminuir el déficit fiscal de Estados Unidos.

David Ricardo y la deuda del GDF

El gobierno del Distrito Federal ha publicitado con entusiasmo la reestructuración que logró – en plazos y tasas- de la mayor parte de su deuda. ¡Enhorabuena! Ojalá con el mismo entusiasmo nos informaran por qué sus ingresos propios por el principal impuesto local – el predial- muestran una caída anual en pesos constantes de 6.1 por ciento al primer semestre de este año.

Un bonito ejemplo de la llamada “equivalencia ricardiana” – que podríamos resumir así: “La deuda pública de hoy son los impuestos por venir”- es la reciente operación de reestructura de la deuda del gobierno del Distrito Federal.

Breviario: Se llama “equivalencia ricardiana” porque fue el economista David Ricardo el primero en formularla; por su parte, James M. Buchanan, premio Nobel de ciencias económicas 1986 la redescubrió ya que, como admitió en 1992 el economista Robert J. Barro – recordando una polémica suya con Buchanan alrededor de 1974- cuando se verificó tal debate la equivalencia ricardiana “era desconocida para la mayoría de los economistas”.

Es claro que al señor Marcelo Ebrard le disgusta que algunos medios hayan recordado que la operación de reestructura de la deuda del GDF significa, también, trasladar una carga a los contribuyentes de generaciones futuras a cambio de obtener un alivio en la carga fiscal presente. En este caso, sin embargo, esa observación tiene razón. Es la famosa equivalencia ricardiana.

Se entiende que el gobierno de la capital prefiera publicitar los beneficios presentes de la operación en lugar de advertir de sus consecuencias futuras, eso suelen hacer todos los gobiernos. Además, si las alternativas eran: no hacer nada o aprovechar las condiciones de los mercados financieros – y el aval del gobierno federal- para reestructurar la deuda, sin duda se hizo lo correcto. El punto es que hay que ver integralmente las finanzas del GDF, por ejemplo: ¿Cuál es el comportamiento del principal impuesto local, el predial, que cobra ese gobierno? La respuesta es preocupante: En los primeros seis meses de este año la recaudación por impuesto predial ha caído 6.1 por ciento en términos reales respecto del mismo periodo de 2006.

Esta caída en el principal ingreso propio de carácter local – cuyo flujo razonablemente debería servir para dar servicio a la deuda, entre otras cosas- no se conduele con la entusiasta propaganda sobre la salud financiera del GDF.

¿La torre de las presunciones irracionales?

Uno de los errores más comunes que cometen los acreditados es la creencia infundada de que la evaluación de riesgos que hace el acreedor, previa al otorgamiento del crédito, implica una garantía para el negocio del deudor.

La crisis de las hipotecas de baja calidad – o "subprime"- en Estados Unidos, que se encuentran más o menos dispersas, y ocultas, en los mercados financieros mundiales, es una buena oportunidad para que los acreditados analicen críticamente los supuestos detrás del crédito que disfrutan.

Algunos acreditados, especialmente en épocas de alta liquidez, presumen que la carga del análisis del riesgo recae exclusivamente en el intermediario financiero o en el acreedor (inversionista). Hecha esta presunción suponen que si tal análisis de riesgo resulta favorable, dicho resultado automáticamente se aplica también para la viabilidad de sus proyectos, lo cual no necesariamente es cierto. El acreedor analizó, en el mejor de los casos, las garantías de recuperación de sus activos financieros, que no son necesariamente las garantías de la viabilidad económica del proyecto del acreditado.

Un ejemplo de estas presunciones irracionales es el de la controvertida torre "del bicentenario", que un grupo de promotores inmobiliarios pretende construir en la ciudad de México y que ha contado con el apoyo (impertinente, toda vez que es un proyecto privado como otras decenas más de proyectos privados que no reciben tal apoyo) del gobierno local.

Dejando a un lado las gratuitas opiniones favorables de algunos periodistas – que de pronto se han revelado, ¡también!, como eminentes arquitectos- y las no menos impertinentes objeciones xenófobas y aldeanas de algunos políticos y vecinos, me llama la atención que nadie haya mencionado la viabilidad financiera del proyecto, cuando salta a la vista que en la ciudad de México la oferta de espacios para oficinas con características similares (Santa Fe, WTC, Torre Mayor, edificio de la BMV, la gigantesca sede del antiguo centro Bancomer, entre muchos otros) sobrepasa por mucho a la demanda conocida.

El proyecto puede ser rentable para los promotores – que seguramente no serán los inversionistas- en cuanto que su negocio es construir y para algunos políticos, en cuanto su negocio es hacer ruido, pero ¿cuántos de los ardientes promotores están dispuestos a poner hoy su dinero – no el del gobierno, no el de algún fondo de inversión, no el de clientes incautos, sino dinero de sus bolsillos- para comprar unos metros cuadrados de promesas?

La austeridad como estrategia vital

Un ejemplo: La mayoría de los automovilistas en México desperdiciamos recursos energéticos escasos. Si esperamos a que una política pública corrija esa tendencia suicida será demasiado tarde.

El aviso pertinente, detrás de las turbulencias en los mercados financieros mundiales, es que más temprano que tarde los precios se ajustan para reflejar el auténtico valor de las cosas. Podemos engañarnos pensando que los recursos energéticos pueden abaratarse por decreto, en lugar de hacerlo por productividad; o pensando que tiene alguna lógica económica adornar la ciudad con un gigantesco rascacielos para oficinas, cuando salta a la vista la sobreoferta de espacios y la irracionalidad, en términos de oferta y demanda, de dicho sueño de políticos lunáticos; podemos creer que la liquidez en los mercados tiende al infinito y que es inteligente que los bancos centrales, de Estados Unidos y de Europa, le den “una ayudadita” a la economía mundial bajando las tasas de interés; podemos tragarnos el cuento de que extender el programa “Hoy no circula” a los fines de semana ayudará a reducir la emisión de contaminantes y el desperdicio de energéticos, en lugar de agravar ambos fenómenos.

Incluso podemos conjeturar que “alguien” en el lugar adecuado tomará las providencias necesarias en el momento preciso y corregirá los desajustes en sus causas, por ejemplo: permitiendo una auténtica competencia en el mercado de la energía a despecho de los mitos constitucionales, que se proclaman intocables con un fervor que envidiaría un fanático de cualquier credo.

Pero la realidad seguirá ahí. Alguien tendrá que asumir las pérdidas por créditos hipotecarios impagados que se otorgaron en Estados Unidos, pero ese alguien es tal vez un incauto pensionado europeo; alguien tendrá que pagar por las crecientes e irracionales importaciones de gasolina que hace México (un costoso homenaje a las sacrosantas prohibiciones constitucionales y a la falta de agallas de los políticos); alguien pagará por la demagogia ambientalista que, en lugar de encarecer los combustibles para desalentar el dispendio, se agota en desplantes ciclistas y en costosas puestas en escena con el político “pop” de moda, Al Gore.

La respuesta efectiva no está en los políticos – es pedirle manzanas a los nopales- sino en lo que de veras sí está en nuestras manos. Valga la metáfora: ¿Usted cree que las hormigas acumulan recursos para los malos tiempos usando camionetotas SUV para desplazarse?

Los mercados y la distribución de la ignorancia

No se han inventado herramientas que distribuyan uniformemente los riesgos en los mercados financieros, porque no hay manera de distribuir uniformemente la ignorancia o el conocimiento.

¿La ignorancia nos hace más aficionados al riesgo? No. Lo que hace la ignorancia o la mala información es ocultarnos los riesgos que otros, mejor informados o más perspicaces, sí ven.

Un interesantísimo artículo del economista John Kay – publicado el lunes en el Financial Times con el título de: “Same old folly, new spiral of risk” y que puede leerse aquí- explica por qué, generación tras generación, hay gente que incurre en los mismos riesgos que en el pasado culminaron en crisis, pensando que “esta vez las cosas serán diferentes”. Creen que ahora los riesgos están neutralizados mediante herramientas ingeniosas o a través de su dispersión en mercados muy extensos. Creemos eso, una y otra vez, y una y otra vez nos equivocamos por una razón que Kay resume magistralmente: Los riesgos no se distribuyen por la aversión o no al peligro (todos somos adversos al riesgo más o menos en la misma medida) sino que tienden a concentrarse en aquellos con menos información y entendimiento. Es decir: No solemos incurrir en riesgos excesivos porque seamos particularmente audaces, sino porque somos igual de tontos y crédulos que quienes incurrieron en el mismo error en el pasado.

Y esa es la misma vieja estupidez alimentando nuevas espirales de riesgo. En inglés “folly”, según el Merriam-Webster, es la falta de buen sentido o de prudencia y previsión; en español, se le llama tontería a una cosa sin importancia; por eso, creo que la palabra “estupidez” define mejor lo que Kay quiere decir: “Torpeza notable en comprender las cosas”.

De 1991 a 1994 se experimentó en México una euforia optimista acerca del futuro y la solidez de la economía y con ella se registró un explosivo crecimiento del crédito al consumo. Fulanito, que ganaba tres salarios mínimos, usaba cuatro tarjetas de crédito y creía: “Si los bancos me dieron las tarjetas, es porque ellos saben que tengo criterio para usarlas y tendré ingresos para pagar lo que estoy gastando”. Todo mundo sabe, ahora, cómo terminó esa fiesta.

Siempre es más barato creer que saber, tal vez por eso el dinero “barato” alimenta tanto la credulidad.

¿Quién está más nervioso?, ¿el regulador o los mercados?

Una cosa ha quedado clara: Ben S. Bernanke NO es Alan Greenspan, no tiene su habilidad, pero sobre todo no tiene la convicción del anterior presidente de la Reserva Federal de que los mercados saben más que el más sabio de los reguladores.

Si uno lee los testimonios – idénticos- que Ben S. Bernanke rindió ante el comité de servicios financieros de la cámara de representantes y ante el comité de banca del senado, los días 18 y 19 de julio pasados, se queda con la impresión de que en esos días el presidente de la Reserva Federal o no conocía la magnitud del problema de las hipotecas “subprime” (de baja calidad crediticia) o confiaba en que podría conjurarlo prometiendo algunas regulaciones a toro pasado y jurando que se trataba de un fenómeno eficazmente confinado.

Por eso, el par de intervenciones de la Fed el vienes inyectando liquidez – al igual que la intervención similar del Banco Central Europeo- dispararon aún más el nerviosismo: ¿No que no pasaba nada?, si los productos derivados y las opciones, en los famosos y no muy transparentes “hedge funds”, limitaban eficazmente los riesgos y la probabilidad de contagios, ¿para qué intervenir? Cierto, ante la magnitud de la estampida la intervención fue pertinente, pero no dejó de ser un paliativo de emergencia, decidido por unos reguladores que unas horas antes juraban que no había emergencia alguna…y a quienes muchos les creímos.

La lección de fondo, como en muchos otros ajustes súbitos tras procesos de gran liquidez y expansión crediticia, es que la escasez es el dato básico, siempre presente (aun en momentos de euforia) en la economía. Los ingeniosos mecanismos para tratar de neutralizar riesgos no son tan eficaces y, en cambio, las viejas y sanas prácticas bancarias, como incrementar a tiempo las reservas obligatorias de los bancos para créditos en riesgo, siguen siendo la mejor receta.

Otro error de los reguladores fue desdeñar las advertencias que surgían del propio mercado. Todo lo cual demuestra que los seres humanos solemos tropezar una y otra vez con la misma piedra. Hoy, de la crisis tendremos que aprender rápido y evitar a toda costa que esto conduzca a falsas soluciones que frenen la apertura de la economía y los beneficios de la globalización (algunos políticos ya afilan sus garras proteccionistas en Estados Unidos y en Europa). Eso sí sería una tragedia.

Terapia para unos mercados nerviosos

La decisión de los bancos centrales de inyectar liquidez a los mercados financieros funcionó el viernes para evitar caídas mayores, pero generó un efecto paradójico y tal vez indeseable: Aumentó la percepción de que sí hay motivos para preocuparse, ¿los hay?


Parece claro que la intervención de jueves y viernes de los bancos centrales perseguió dos finalidades: 1. Cortar oportunamente un amago de estampida en los mercados y 2. Mandar el mensaje de que el problema de las hipotecas “chafas” en Estados Unidos – el eufemismo es “subprime”- puede y debe aislarse del resto de los mercados, dado que los fundamentos de la economía mundial son más o menos sólidos.

Con la cabeza fría la estrategia parece pertinente. En efecto, la baja calidad de muchas hipótecas – es decir créditos para vivienda que son incobrables y que fueron tomados y otorgados con alegre irresponsabilidad- se aisla, teóricamente, del resto del mercado financiero gracias a la participación de los “hedge funds”, diseñados, precisamente, para aislar o limitar riesgos indeseables. Pero un estallido de pánico en los mercados puede inutilizar toda la estrategia de aislamiento y contagiar al resto. Es decir: la operación de aislamiento no es infalible.

Tan no es infalible – razona un inversionista nervioso- que los bancos centrales han debido intervenir. Es aquí donde aparece la peligrosa paradoja de la intervención de los bancos centrales. Usando un símil imperfecto: El temeroso pasajero en un avión que atraviesa una serie de turbulencias no se calma con el mensaje tranquilizador del capitán de la nave, sino que conjetura que la situación podría ser peor de lo que – hasta antes del mensaje- le dictaba su enfebrecida imaginación: “¿Cómo estarán las cosas que el mismo capitán ha debido intervenir?”.

Por supuesto, el factor nerviosismo – y los mercados financieros son por naturaleza nerviosos- explica la paradoja y hasta el aparente dilema insoluble para los reguladores: ¿Acaso era mejor no intervenir?, ¿la omisión, acaso, no habría generalizado el pánico y confirmado los peores temores? Sí.

En este sentido, la intervención fue pertinente, pero requiere para funcionar con eficacia de mercados con la cabeza de veras fría, lo cual a veces es demasiado pedir…

Por lo pronto, sólo se me ocurre una moraleja, útil tanto para los vuelos en medio de turbulencias como para los mercados sometidos a un ataque de volatilidad: El nerviosismo siempre empeora las cosas.

¿Un “apretoncito” en los mercados?

A diferencia de muchos comentaristas, aficionados o profesionales, el semanario británico “The Economist” considera bastante saludable lo que está sucediendo en los mercados financieros: Se trata, consideran los editores, de un oportuno “apretoncito” después de una temporada de crédito excesivamente barato.

Pocas cosas tan fáciles como equivocarse al hacer pronósticos respecto de los mercados financieros mundiales. Además de las dificultades inherentes a la tarea de predecir el comportamiento de cientos de miles de inversionistas – que, a su vez, observan obsesivamente cualquier indicio sobre las percepciones y el comportamiento de millones de consumidores, libres y sujetos a la influencia de miles de variables, la mayoría de las cuales no conocemos-, no solemos tener suficientemente fría la cabeza como para no sucumbir a los deseos disfrazados de intuiciones.

Así, si estamos metidos hasta el cuello en inversiones arriesgadas pero tentadoras queremos creer que no pasa nada; por el contrario si abrigamos alguna secreta fascinación por los desastres y las crisis – especialmente si esos desastres se ceban, por ejemplo, sobre la arrogante economía estadounidense- tenderemos a los pronósticos sombríos.

Ayer, por ejemplo, alguien señalaba que el factor último detrás de las turbulencias en los mercados es la fragilidad estructural de la economía estadounidense y pronosticaba – tal vez confundiendo los deseos con las percepciones- que esto podría terminar con la hegemonía del dólar en el planeta. El problema con esta hipótesis no son tanto sus premisas acerca del sobreendeudamiento de Estados Unidos y de los estadounidenses, que son acertadas, sino la presunción de que alguien – un país, un grupo de países o un poderosísimo inversionista- tendrá los arrestos suficientes como para matar a la gallina de los huevos de oro matándose a sí mismo. No le encuentro la lógica a que, por ejemplo, un país o un inversionista, que inevitablemente poseen la mayoría de sus activos financieros en instrumentos atados al dólar, esté dispuesto a patrocinar una corrida en contra de esa divisa, para darle un calambre simbólico al gigante, al mismo tiempo que se arruina a sí mismo irremisiblemente.

Más sensata me suena la opinión de los editores de “The Economist” quienes desmenuzan objetivamente los factores de un posible riesgo sistémico y encuentran, al final, que esto podría ser tan sólo un saludable ajuste, para recordarle al mercado que todo tiene un precio, también el crédito.